ECB Padome ceļ procentu likmes, lai neļautu inflācijai iesakņoties

ECB Padome ir spiesta reaģēt uz globālajiem faktoriem, kurus nevar ietekmēt, tomēr šāds monetārās politikas virziens neļaus inflācijai iesakņoties. Nenoteiktība joprojām ir augsta, un eirozonas monetārās politikas lēmēji arī turpmāk katrā sēdē izvērtēs ekonomisko situāciju, lai lemtu par turpmākajiem soļiem.

ECB jaunās prognozes rāda, ka inflācijas atgriešanās pie 2 % mērķa būs lēnāka, nekā iepriekš cerēts. Inflācijas novērtējums 2026. gadam nav mainīts, taču prognozes 2027. un 2028. gadam ir paaugstinātas, un arī pamatinflācija visā prognožu periodā saglabāsies virs mērķa. Vienlaikus lielāka, nekā gaidīts, eirozonas ekonomikas noturība ļāvusi paaugstināt izaugsmes prognozes 2026. un 2027. gadam.

Eiropa līdz šim ir izturējusi enerģijas sadārdzinājumu bez dziļas ekonomikas lejupslīdes. Arī cenu kāpums ārpus enerģijas sektora pagaidām ir samērā ierobežots. Tomēr šiem diviem labvēlīgajiem novērojumiem ir būtiska atruna: piegāžu traucējumi turpinās, un to ietekme uz ekonomiku vēl nav pilnībā redzama. Jo ilgāk saglabājas augstas izmaksas, jo grūtāk uzņēmumiem tās uzskatīt par pārejošu neērtību.

ECB Padomes lēmumu pamatā ir trīs galvenie kritēriji:

• inflācijas perspektīva un riski ap to,
• esošā cenu spiediena noturība,
• monetārās politikas ietekme uz ekonomiku.

Šie kritēriji palīdz nošķirt īslaicīgu cenu lēcienu no procesa, kas var aizkavēt inflācijas atgriešanos pie 2 % mērķa. Pašlaik šie trīs virzieni nedod vienādi spēcīgus signālus, un tieši tādēļ svarīgi tos aplūkot kopā.

Inflācijas perspektīva: enerģijas šoks ieilgst, ekonomika turas

Pirmkārt, vērtējam, kurp inflācija virzās un kas var novirzīt to no prognozētā ceļa. Te jāskatās tālāk par pēdējo mēneša rādītāju: uz enerģijas piegādēm, pasaules pieprasījumu, valūtas kursu un eirozonas ekonomikas spēju augt. Prognozes šos faktorus apvieno vienā ainā, savukārt risku analīze palīdz novērtēt, kur šī aina var izrādīties pārāk optimistiska vai pesimistiska.

Karš Tuvajos Austrumos ir licis pasaules ekonomikai pārkārtot piegādes. Naftas tirgū pielāgošanās jau dod rezultātus: citi maršruti un ieguves palielināšana ārpus Persijas līča palīdz kompensēt zaudētās plūsmas. Nākotnes darījumu cenas paredz naftas cenu samazināšanos, tirgum atkal virzoties uz piedāvājuma pārpalikumu. Tas mazina bažas par ilgstošu jēlnaftas trūkumu, lai gan negarantē strauju degvielas un transporta izmaksu kritumu.

Dabasgāzes tirgū Eiropas pozīcija ir trauslāka. Patēriņš ir mazāks nekā 2022. gadā, tomēr arī krājumi pirms ziemas ir zemi. To papildināšanai vajadzīgas sašķidrinātās dabasgāzes kravas, par kurām Eiropa konkurē ar citiem reģioniem. Aukstāka ziema vai jauns piegāžu pārrāvums var strauji saasināt šo konkurenci.

Tādēļ lejupvērsta enerģijas cenu līkne prognozēs jālasa uzmanīgi. Tā ir centrālā trajektorija, ap kuru iespējami ļoti atšķirīgi iznākumi. Ja krājumi ir mazi, nelabvēlīga pārsteiguma izmaksas var būt daudz lielākas nekā ieguvums no nedaudz labākas piegāžu situācijas. Daļa enerģijas sadārdzinājuma jau ir ietverta septembra prognozēs. Taču tas nenovērš risku, ka gāzes cenas saglabāsies augstas ilgāk, nekā prognozēs pieņemts.

Tikmēr Eiropas ekonomika ir sagādājusi pozitīvu pārsteigumu. Otrā ceturkšņa izaugsme bija ievērojami straujāka par iepriekš prognozēto, un uzņēmumu aptaujas liecina, ka aktivitāte turpinās arī trešajā ceturksnī. Tas mazina bažas, ka enerģijas sadārdzinājums jau tuvākajā laikā izraisīs plašu pieprasījuma kritumu.

Zem kopējā izaugsmes rādītāja aina gan ir piezemētāka. Būtisku daļu pārsteiguma veidoja eksports un svārstīgi starptautisko uzņēmumu darījumi. Patēriņš auga mēreni, bet investīcijas kopumā vēl neliecināja par pārliecinošu paātrinājumu. Eiropa ir izrādījusies noturīga, taču ar to nepietiek, lai runātu par strauju izaugsmi.

Šo ekonomikas noturību palīdz izskaidrot vairāki faktori. Mazāka energoietilpība un lielāka atjaunīgās enerģijas izmantošana ir mazinājusi ekonomikas ievainojamību. Aizsardzības un infrastruktūras izdevumi uztur pasūtījumus. Atsevišķās rūpniecības nozarēs parādās arī datu centru investīciju radītais pieprasījums. Šie procesi var uzlabot Eiropas ilgtermiņa izaugsmes spējas, taču tuvākajā laikā tie palielina vajadzību pēc darbaspēka, enerģijas un materiāliem. Jaunā jauda rodas vēlāk nekā izdevumi tās izveidei.

ASV šī atšķirība ir vēl izteiktāka. Mākslīgā intelekta infrastruktūrā tiek ieguldīti lieli līdzekļi, un gaidāmā atdeve daļu projektu padara mazāk jutīgu pret aizņemšanās sadārdzinājumu. Eiropai tas rada pasūtījumu iespējas, vienlaikus uzturot globālo pieprasījumu pēc enerģijas un iekārtām. Uz nākotnē cerēto ražīguma pieaugumu nevar paļauties kā uz tūlītēju pretsvaru pašreizējam cenu spiedienam.

Kopumā pieaug risks, ka enerģijas sadārdzinājums uzturēs inflāciju ilgāk, nekā prognozēts. Savukārt ekonomikas noturība mazina iespēju, ka cenu spiedienu strauji apslāpēs pieprasījuma kritums. Labāka izaugsme pati par sevi nav iemesls likmju paaugstināšanai, taču tā maina apstākļus, kuros ECB Padomei jāvērtē ieilgušais enerģijas šoks.

Cenu spiediena noturība: pārnese vēl ir ierobežota, bet risks aug

Otrkārt, vērtējam, vai cenu kāpums kļūst plašāks un var saglabāties arī pēc sākotnējā šoka mazināšanās. Šim nolūkam ECB vērtē pamatinflāciju un citus noturīgā cenu spiediena rādītājus, īpaši pakalpojumu cenas, algas, ražīgumu un uzņēmumu peļņu. Viens rādītājs nevar sniegt pilnu atbildi: arī pamatinflācijā, kas neietver enerģijas un pārtikas cenas, enerģijas sadārdzinājums var nonākt netieši – caur ražošanas un pakalpojumu sniegšanas izmaksām.

Pagaidām plaša pamatinflācijas paātrināšanās nav vērojama. Arī ilgāka termiņa inflācijas gaidas saglabājas stabilas. Tas ir svarīgs pamats mērenam likmju solim un piesardzībai, vērtējot turpmākas rīcības nepieciešamību.

Tomēr cenu pārnese nenotiek vienā dienā. Uzņēmumu esošie enerģijas līgumi beidzas dažādos laikos. Daļa izmaksu sākotnēji tiek segta no peļņas, daļa nonāk cenās tikai tad, kad tiek pārskatīts nākamais piegādes līgums vai cenrādis. Tādēļ neliela līdzšinējā ietekme vēl neļauj secināt, ka tā arī turpmāk paliks neliela.

Pārtika var kļūt par nākamo posmu šajā ķēdē. Lai gan tās cenu kāpums pašlaik mazinās, dārgāka enerģija, mēslojums un pārvadājumi rada izmaksas, kas veikalu plauktos var parādīties vēlāk. Nelabvēlīgi laikapstākļi šo spiedienu var pastiprināt.

Monetārajai politikai pārtikas un enerģijas cenas ir nozīmīgas arī tāpēc, ka tās veido ikdienas pieredzi par inflāciju. Degvielas uzpilde, pārtikas grozs un apkures rēķins ir iedzīvotājiem daudz pamanāmāki par vidējā cenu indeksa pārmaiņām. Ja šie izdevumi aug vienlaikus, var pieaugt arī nodarbināto vēlme algu sarunās nodrošināties pret turpmāku pirktspējas zudumu.

Algu pieaugums pats par sevi nav drauds cenu stabilitātei. Izšķiroši ir tas, vai tam līdzi aug ražīgums un cik lielā mērā uzņēmumi izmaksas absorbē peļņā. Risks rodas, ja lielākas izmaksas atkārtoti pāriet cenās, savukārt cenu kāpums uztur arvien jaunas algu prasības. Tad sākotnēji ārējs sadārdzinājums iegūst turpinājumu pašā eirozonas ekonomikā.

Dati pagaidām neliecina, ka cenu spiediens būtu kļuvis plašs un noturīgs, taču ieilgušais enerģijas šoks palielina šādas attīstības risku. Arī nogaidīšanai ir savas izmaksas. Monetārā politika iedarbojas pakāpeniski, tādēļ, sākot rīkoties tikai tad, kad inflācija jau nostiprinājusies, var nākties likmes celt straujāk un pieprasījumu bremzēt vairāk.

Monetārās politikas ietekme: daļa pielāgošanās jau ir notikusi

Trešais virziens ir novērtēt, cik spēcīgi procentu likmju lēmumi jau ietekmē finansējumu, tēriņus un galu galā cenas. Ekonomisti to sauc par monetārās politikas transmisiju. ECB likme ir šī procesa sākums: tālāk jāskatās, kā mainās banku kredītu likmes un nosacījumi, uzņēmumu aizņemšanās tirgū, pieprasījums pēc kredītiem un lēmumi par patēriņu un investīcijām.

Šajā posmā svarīgi nepieskaitīt vienu un to pašu ietekmi divreiz. Finanšu tirgi septembra likmju paaugstinājumu bija paredzējuši, un gaidas par turpmāko politiku jau pirms ECB Padomes sēdes ietekmēja aizņemšanās izmaksas. Tādēļ lēmuma dienā tirgus likmēm nav obligāti jāpieaug vēl par tādu pašu apmēru. Mājsaimniecību kredītmaksājumos ietekme savukārt nonāk atbilstoši likmju pārskatīšanas termiņiem līgumā.

Arī pārējos finansēšanas nosacījumus veido vairāki ietekmes avoti. Eiropas un ASV lielās valstu finansējuma vajadzības palielina spiedienu uz ilgtermiņa aizņemšanās izmaksām. Stiprāks eiro pret dolāru palīdz mazināt importa sadārdzinājumu, lai gan apgrūtina Eiropas eksportētāju konkurētspēju.

Vienlaikus augstākus obligāciju ienesīgumus daļēji atsver stabilas uzņēmumu riska prēmijas un akciju cenas, kuras atbalsta labākas peļņas gaidas. Finansējums joprojām ir pieejams. Tas mazina pēkšņas finanšu spriedzes risku, taču neatceļ augstāku kredītmaksājumu ietekmi uz mājsaimniecībām un uzņēmumiem.

Stingrākas monetārās politikas ietekme jau atspoguļojas aizņemšanās izmaksās, taču finansējuma pieejamība kopumā nav būtiski pasliktinājusies. Lemjot par nākamajiem soļiem, jāņem vērā arī jau pieņemto lēmumu ietekme, kas ekonomikā vēl tikai parādīsies. Finanšu tirgu optimisms neatceļ augstāku kredītmaksājumu ietekmi uz patēriņu un investīcijām.

Nākamais solis būs atkarīgs no šo trīs signālu kopuma

Šie trīs vērtējumi nav mehānisks balsojums, kurā pietiek ar diviem signāliem par labu likmju celšanai. Tie papildina cits citu. Prognozes rāda iespējamo attīstību, cenu spiediena rādītāji palīdz pārbaudīt tās ticamību, bet transmisijas vērtējums – saprast, cik liela politikas ietekme vēl gaidāma.

Pašlaik ieilgušais enerģijas sadārdzinājums un ekonomikas noturība dod pamatu mazināt inflācijas riskus laikus. Ierobežotā pārnese uz pārējām cenām un jau notikusī finansēšanas nosacījumu pielāgošanās savukārt pamato mērenu soli. 25 bāzes punktu paaugstinājums nenozīmē, ka likmes tiks celtas arī nākamajās ECB Padomes sēdēs: Padome nav iepriekš apņēmusies virzīt likmes pa kādu konkrētu trajektoriju un turpmākos lēmumus pieņems atkarībā no datiem katrā sēdē.

Lielāku pamatu turpināt likmju paaugstināšanu dotu enerģijas cenas, kas ilgstoši pārsniedz prognožu pieņēmumus un pasliktina izredzes inflācijai atgriezties pie 2 % mērķa vidējā termiņā. Šo nepieciešamību pastiprinātu plašāks preču un pakalpojumu cenu spiediens, algu izmaksu kāpums bez atbilstoša ražīguma pieauguma vai mazāka pārliecība par cenu stabilitāti nākotnē. Būtiski būtu arī tas, vai līdzšinējais likmju līmenis pietiekami ierobežo pieprasījumu un cenu spiedienu.

Savukārt piegāžu atjaunošanās, izmaksu spiediena mazināšanās un stabilas inflācijas gaidas samazinātu vajadzību pēc nākamajiem procentu likmju paaugstinājumiem. Arī spēcīgāka jau pieņemto lēmumu ietekme uz kreditēšanu un pieprasījumu mainītu vērtējumu. Finanšu tirgu paredzētais likmju ceļš ir informācija šim izvērtējumam, nevis iepriekš apstiprināts ECB plāns.

Eiropa ir spējusi pielāgoties enerģijas šokam labāk, nekā gaidīts. Tagad monetārās politikas uzdevums ir palīdzēt nodrošināt, lai šī pielāgošanās nenotiktu uz ilgstoši augstākas inflācijas rēķina.